Гигантският фонд за недвижими имоти на Blackstone е изправен пред изпитание

Blackstone (тикер: BX) описва Breit като „платформа за недвижими имоти с институционално качество, която предлага частни недвижими имоти на инвеститори, фокусирани върху доходите“. Сега един от най-големите тръстове за инвестиции в недвижими имоти в САЩ, Breit притежава близо 5,000 имота, предимно многофамилни жилища и складове, както и недвижимите имоти на хотели/казина в Лас Вегас, включително Bellagio и MGM Grand.

Въпреки че не се търгува публично, той се продава от големи брокерски фирми и финансови съветници, със сравнително ниска минимална инвестиция от $2,500. Само за пет години Breit се превърна в доходоносна част от водещия в индустрията франчайз за недвижими имоти на Blackstone, генерирайки 1.8 милиарда долара такси миналата година и 1 милиард долара през първите шест месеца на 2022 г.

Този бърз растеж може да има обратна страна. Наскоро имаше загриженост относно перспективите на Breit, включително как се оценява и дали обратното изкупуване на инвеститорите ще се увеличи от ниските нива. Анализаторът на BofA Securities Крейг Сийгенталер изчисли през юли, че нетните потоци или продажбите минус обратните изкупувания по същество са се преместили до „на равновесие“ след входящи потоци от средно 2 милиарда долара на месец за последните 18 месеца.

В отговор на въпросите на анализаторите относно Breit относно конферентния разговор за печалбите на Blackstone през юли, главният изпълнителен директор Стивън Шварцман каза, че Breit и други предложения на Blackstone предоставят „огромна стойност“ на инвеститорите, „които го помнят и оценяват фирмата. Това изгражда нашата марка. Това ни помага да събираме пари.

Напоследък обаче по-мътната перспектива за Breit и други продукти на Blackstone за търговия на дребно, като Blackstone Private Credit Fund, изглежда тежи Акция Blackstone, който е на около $102, спада с 30% от своя връх през ноември.

A Барън анализът на Breit предполага, че инвеститорите трябва да бъдат предпазливи и вместо това да обмислят публично търгувани тръстове за инвестиции в недвижими имоти или REIT, които изглеждат по-привлекателни. Breit се повиши в цената тази година, докато публичните REITs се понижиха. Breit има сравнително високи такси, предлага ограничена ликвидност и е с по-голям ливъридж от сравними публични компании.

Blackstone казва, че Breit е поскъпнал тази година, тъй като силните финансови резултати са повече от компенсирали въздействието на по-високите лихвени проценти. В него се казва, че Breit е „доставила изключителна производителност“ за инвеститорите и е „изключително добре позиционирана“, като се има предвид фокусът й върху апартаменти и складове.

Апартаментите се възползват от двуцифрени увеличения на наемите, а търсенето на складове е силно. „Това са най-добрите основи, които съм виждал в тези два сектора през цялата си кариера“, каза президентът на Blackstone Джонатан Грей на скорошен уебинар.

Таксите на Breit са сравними с неговите частни институционални фондове за недвижими имоти и Blackstone казва, че ливъриджът на Breit е скромен в сравнение с много частни фондове за недвижими имоти.

Една от големите точки за продажба на Breit, доходност от разпространение от приблизително 4%, е над средната стойност за REIT от около 3%. Но разпределението не е напълно спечелено въз основа на ключова мярка за паричния поток на REIT. Доходността на разпределението се различава донякъде между четирите класа акции.

Breit се различава от публичните REIT връстници като

ProLogis

(PLD),

Средноамерикански жилищни общности

(

МАА

), И

Общности на AvalonBay

(AVB), които могат да се купуват и продават на публични пазари. Breit е единственият купувач на неговите акции и ограничава месечните обратно изкупувания на 2% от нетната стойност на активите на фонда и тримесечните обратно изкупувания на 5%.

Breit казва, че неговите акции трябва да се считат за „ограничено ликвидни и понякога може да са неликвидни“. Breit изпълни всички искания за обратно изкупуване от създаването си. С входящи потоци, които възлизат на около 35 милиарда долара през 18-те месеца, приключващи на 30 юни, фондът е в процес на купуване. Например Breit и друг фонд Blackstone имат сделка за придобиване на стойност 13 милиарда долара един от най-големите собственици на жилища за студенти,

Американските общности на кампусите

(ACC), който се очаква да затвори през следващите няколко дни.

Растежът на Breit се движи от отлична селекция на портфейли и голяма възвръщаемост. Близо 80% от активите му са в апартаменти под наем и индустриални имоти, включително складове, насочени към електронната търговия, които са двата най-силни сектора на недвижимите имоти през последните години.

Общата възвръщаемост на Breit е средно 13.5% на година от създаването, в сравнение със 7% за Vanguard Real Estate (VNQ), борсово търгуван фонд, чиито дялове са доминирани от най-големите публични REITs. „Свърши страхотна работа при избора на сектори“, казва Дейв Браг, анализатор в Green Street, независима фирма за проучване на недвижими имоти.

Стойността на Breit се задържа на фона на спада на финансовите пазари и в публичния REIT сектор тази година. Общата възвръщаемост на Breit тази година до юни е била около 7%.

От друга страна, Vanguard ETF имаше отрицателна обща възвръщаемост от 13% до края на юли, докато сравними публични REITs като Prologis, AvalonBay и

Доверие на Camden Property

(CPT) са намалени с 15% или повече въз основа на общата възвръщаемост. Breit претърпя спад само три месеца от създаването си през януари 2017 г.

Breit може да се покачи, докато сравними публични компании падат, защото проследява частните пазари на недвижими имоти, които могат да се движат по-бавно от по-нестабилните публични пазари. Blackstone оценява фонда месечно въз основа на неговите финансови резултати и други фактори, включително промени в лихвените проценти.

Blackstone посочва силното представяне на портфолиото на Breit – нетният оперативен доход е нараснал с 16% през първата половина на 2022 г. – за положителната възвръщаемост през тази година. Публичните АДСИЦ също отчитат добри резултати, но акциите им са спаднали поради по-високите лихви и опасенията за рецесия.

„Когато публичните АДСИЦ търгуват с отстъпки спрямо основната стойност на техните активи, това е страхотна възможност за покупка“, казва Браг от Green Street. „Не смятаме, че инвеститорите трябва да купуват на частните пазари, когато възможностите на публичния пазар са толкова големи.“

Той изчисли, че средно големите публични АДСИЦ търгуват напоследък с около 15% отстъпка от стойността на нетните си активи.

Като алтернатива на Breit, инвеститорите биха могли да обмислят добре управлявани публични алтернативи като Prologis, водещ собственик на складове, или многофамилни REIT като AvalonBay или Mid-America Apartment Communities. Барън наскоро писа благоприятно за сектора на REIT за апартаменти.

Исканията за обратно изкупуване от инвеститори в Breit изглежда се увеличават. Анализът на Siegenthaler показа, че продажбите приблизително съответстват на обратното изкупуване. „Като се има предвид, че Breit генерира 9.8 милиарда долара входящи потоци през първото тримесечие на 2022 г. (3 милиарда долара плюс на месец), фактът, че потоците му може да са се забавили до рентабилност, беше изненадващ и се случи по-рано, отколкото очаквахме“, пише той. Въпреки това той има рейтинг Купува на Blackstone и очаква потоците на дребно към Breit и други превозни средства да се ускорят отново при възстановяване.

Blackstone отбеляза на неотдавнашния си конферентен разговор за приходите, че инвеститорите са поискали обратно изкупуване на стойност 2.9 милиарда долара от неговите фондове за търговия на дребно, включително Breit през второто тримесечие.

Blackstone казва, че не се притеснява. „В този период на изключителна нестабилност на пазара, забавянето на набирането на средства не е изненадващо, но нетните потоци на Breit все още са положителни на фона на силното представяне“, казва компанията Барън.

Запитан по време на конферентния разговор през юли как ще се справи с период на обратно изкупуване над лимитите за обратно изкупуване, Грей, който изгради империята на фирмата за недвижими имоти, посочи „значително количество ликвидност“ в Breit. Самият Грей наскоро инвестира 50 милиона долара във фонда.

Анализаторът на Keefe, Bruyette & Woods Робърт Лий написа по-рано тази година, че алтернативните мениджъри са нетърпеливи да привлекат „заключен капитал“ от индивидуални инвеститори. Въпреки че това не е проблем, когато времената са добри, каза той, „съществува риск, че във времена на стрес отделните инвеститори могат да осъзнаят, че не са толкова доволни от липсата на достъп до техния капитал.“

Breit начислява основна годишна такса от 1.25% от нетните активи и има стимулираща такса от 12.5% от общата годишна възвръщаемост, ако постигне поне 5% възвръщаемост. Bragg изчислява, че таксите на Breit са два до три пъти по-високи от тези на публичните REITs и фондове, в зависимост от средството, избрано от инвеститора.

Breit имаше нетна стойност на активите от 68 милиарда долара - еквивалентна на пазарна стойност на акции - и обща стойност, включително дълг, от 116 милиарда долара в края на юни. Breit изчислява своя коефициент на ливъридж на 42% — дълг, разделен на обща стойност. Сравнимите публични REITs са около половината от това ниво. Фондът имаше неизплатен дълг от 46 милиарда долара в края на първото тримесечие, докато Prologis със сравним размер имаше 18 милиарда долара.

Никой публичен REIT анализатор не следва Breit. Не издава новини за печалбите и не провежда тримесечни конферентни разговори. Той подава тримесечни 10-Qs и годишни 10-Ks, но финансовите му отчети, подобно на тези на публичните REITs, са сложни.

Инвеститорите в REIT разглеждат нетния доход, но се фокусират повече върху други мерки, като средства от операции и средства, налични за разпределение, които добавят значителни разходи за амортизация. Идеята е, че по-голямата част от амортизацията е фантомен непаричен разход, тъй като базовият недвижим имот не пада в стойност.

Breit, за разлика от повечето големи публични REITs, работи на червено въз основа на нетния доход. Тя загуби повече от 800 милиона долара през всяка от последните две години въз основа на общоприетите счетоводни принципи или GAAP и около 650 милиона долара през първите шест месеца на 2022 г.

За 2021 г. тя изчисли наличните си средства за разпределение на 1.3 милиарда долара, но това не покрива разпределенията на акционерите от 1.6 милиарда долара. Около половината от притежателите на Breit реинвестираха разпределенията си миналата година, намалявайки паричните разходи.

Изчислението на Breit за средствата, налични за разпределение, финансова мярка, различна от GAAP, изключва 1.8 милиарда долара такси за управление и стимули, платени на Blackstone през 2021 г. Причината е, че плащанията са направени в акции на Breit, а не в брой. Но таксите са такси, независимо дали се плащат в наличност или в брой. Breit изкупува обратно акции, платени на Blackstone, което означава, че Blackstone ефективно получава пари. Breit включва таксите за управление и стимули като разход при изчисляването на нетния си доход по GAAP.

Разпределението на Breit е почти изцяло възвръщаемост на капитала поради неговите загуби. За разлика от тях повечето големи АДСИЦ изплащат дивиденти поне частично от нетния доход.

Blackstone казва, че нетният доход на Breit е намален от по-големите разходи за амортизация в сравнение с публичните REITs. Тази висока амортизация води до данъчно облекчено разпределение, което облагодетелства инвеститорите, се казва в него. Breit казва, че е финансирал изцяло разпределението от парични потоци от операции, метрика на GAAP, която изключва таксите за управление и стимули, от самото начало.

През първите пет години Breit постигна резултати благодарение на интелигентното разпределение на секторите и бичия пазар на недвижими имоти. Но с висока цена и високи такси може да бъде трудно да повтори своята историческа възвръщаемост и да победи публичните REITs. И все още предстои да бъде тествано при продължителен икономически спад или период на нетни изкупувания.

Пиши на Андрю Бари в [имейл защитен]