Призовава за нови правила на SPAC и намеци за промяна на PSLRA

В продължение на месеци председателят на SEC Гари Генслер изразява загриженост относно стремителното нарастване на SPACs и пуска закачки за засилено прилагане на правилата. Сега, времето за основното събитие е почти тук. Според председателя Генслер, водещият принцип на Комисията, докато разработва предложените правила за SPAC през следващите месеци, трябва да бъде — да се заеме от Аристотел — „да третира подобни случаи като подобни“. Тоест, Комисията трябва да се стреми да приведе структурата и регулаторните задължения на SPACs по-тясно с тези на стандартното IPO. 

Председателят Генслер идентифицира три области на интерес: информационна асиметрия между ранни и късни инвеститори, използване на подвеждаща или измамна информация в маркетингови материали и актуализиране на режимите на отговорност за смекчаване на конфликтите на интереси между спонсорите на SPAC и инвестиращата общественост. Що се отнася до това как Комисията ще постигне тези цели, председателят Генслер призова служителите на SEC да разработят нови предложени правила до пролетта на 2022 г. и изрази подкрепа за допълнителни възможности за частни съдебни спорове срещу „пазители на портиера“ на SPAC. Последната от тези промени може да означава намаляване на разпоредбите за безопасно пристанище на Закона за реформа на съдебните спорове за частни ценни книжа („PSLRA“), който защити спонсорите на SPAC от гражданска отговорност за техните прогнозни изявления.

Забележките на председателя Gensler предлагат най-ясната визия досега за това как Комисията ще оформя транзакциите на SPAC занапред и предполага, че Gensler би искал да привлече както SEC, така и частните тъжители в тези усилия. Аристотел може да е изказал мнението преди векове, че „Законът е разум, свободен от страст“, ​​но изглежда, че SEC става все по-страстна (и конкретна) относно предстоящата репресия на SPAC.

Ранната птица (или инвеститор) получава червея

Както беше обяснено в предишната ми статия, Растежът „SPAC-Tacular“ означава повече налагане напред, SPAC са дружества, създадени без търговски операции, чиято цел е набиране на капитал за придобиване на друга компания. Тъй като SPAC е малко повече от име със стабилна банкова сметка, SPAC може да проведе IPO с по-малко регулаторни триене от традиционното IPO. След като SPAC стане публичен чрез своето рационализирано IPO, той тръгва към следващата фаза от своя жизнен цикъл: идентифициране и придобиване на частна компания – така наречената „целева компания“. Ако бъде одобрен от акционерите на SPAC, SPAC купува целевата компания, използвайки средствата, събрани по време на IPO, компаниите се сливат и—готово!—новосъздаденият оперативен бизнес се листва на публична борса. Освен това, след обявяването на сливане, SPAC трябва да даде на своите публични акционери възможността да изкупят акциите си на първоначалната цена. За да компенсира потенциалния дефицит на оперативен капитал след този период на обратно изкупуване, SPAC често ще поддържа баланса на евентуално действащото дружество, използвайки частна инвестиция в публичен капитал — или „PIPE“ — при което SPAC набира допълнителен капитал чрез продажба на част от публичните си акции на институции или богати лица. След пристигането си в SEC през април 2021 г., председателят Генслер сигнализира, че Комисията е загрижена за защитата на инвеститорите на дребно в разгара на бума на SPAC, който доведе до сделки със SPAC на стойност 370 милиарда долара през 2021 г. 

Основна цел на регулаторния дневен ред на SEC е отварянето на отвора за информация за инвеститорите на дребно, които купуват акции по-късно в процеса на SPAC. През декември 2020 г., например, Комисията публикува неофициални насоки относно това какви са най-добрите практики за оповестяване на SPAC, които се съсредоточават върху предоставянето на инвеститорите на дребно по-добра представа за интересите на спонсорите на SPAC и как SPAC оценява компанията, която планира да придобие. Ръководството инструктира, че на всеки етап от жизнения цикъл на SPAC – от IPO на SPAC до сливането с целевата компания – спонсорите, директорите и служителите на SPAC трябва да оповестяват своите финансови стимули (по-специално всякакви конфликти между тяхното компенсиране и интересите на SPAC). акционерите на SPAC) и обясняват бизнес обосновката зад техния избор на целева компания. 

Забележките на председателя Генслер от декември 2021 г. поставят на фокус видовете информационни асиметрии, които SEC ще се стреми да отстрани, и идентифицира конкретна характеристика на финансирането на SPAC като проблематична – транзакцията PIPE. Теоретично PIPE има за цел да осигури вливане на пари, които SPAC може да използва за финансиране на новата оперираща компания. Както обаче го вижда председателят Генслер, типичният резултат от сделката PIPE е привилегирован клас инвеститори. Често инвеститорите в PIPE са големи, богати институции и PIPE им дава възможност да закупят акции на SPAC с отстъпка точно преди бурно сливане с целевата компания. Този преференциален достъп дава на инвеститорите на PIPE ранен достъп до информация за целевата компания, която те могат да използват, за да продадат акциите си точно когато шумът около сливането достигне своя връх. Инвеститорите в PIPE могат да използват това информационно предимство, за да извлекат печалба, като разтоварят своите акции, оставяйки публичните инвеститори с намалени позиции.

Председателят Генслер поиска от служителите на SEC препоръки за по-добро оповестяване „относно таксите, прогнозите, разводняването и конфликтите, които могат да съществуват по време на всички етапи на SPAC, и как инвеститорите могат да получат тези оповестявания в момента, в който решават дали да инвестират. ” Въпреки че точните контури на позицията на Комисията ще трябва да изчакат до предложението на персонала, вероятно е Комисията да се опита да даде възможност на публичните инвеститори на дребно със същите знания, които притежават институционалните инвеститори в PIPE чрез допълнителни оповестявания, преди малките инвеститори да решат да закупят акции. 

Свалете розовите си очила (в SPAC Marketing)

Председателят Генслер отбеляза също, че когато обявяват предложената целева компания, SPAC често подготвят пазара за нейните акции със сложни маркетингови практики. Често, обясни Генслер, SPAC обявяват своята Target с лъскав слайд, бомбастично съобщение за пресата или подкрепата на любима знаменитост или финансист. Въпреки че тези първоначални публични изявления правят привлекателни заглавия, те не отговарят на стриктните оповестявания, които SEC счита за решаващи за информираното инвестиране. Всъщност използването от страна на SPAC на високопоставени препоръки или лъскави материали за пресата, обясни Генслер, противоречи на основния принцип на американските закони за ценните книжа: че вътрешни лица в една компания - тук спонсорите на SPAC - не трябва да имат право да използват непълни маркетингови материали за барабани увеличаване на търсенето на акции, преди необходимите оповестявания да достигнат до инвеститорите.

Предполагаемото използване от SPAC на непълни маркетингови материали е последователна област на фокус за SEC както при взаимодействията на Комисията със специфични SPAC, така и в общите насоки, публикувани за инвестиращата общественост. През март 2021 г., например, SEC издаде предупреждение за инвеститор срещу опасностите от допускането, че SPAC е мъдра инвестиция просто поради блясъка и блясъка на участието на знаменитости. През юли 2021 г. SEC торпилира SPAC, ръководен от Бил Акман, знаменитият финансист със склонност към агресивно инвестиране. Въпреки че SEC не предложи подробности относно възраженията си срещу сделката, със сигурност забеляза, че шумът около SPAC на Ackman достига треска сред инвеститорите на дребно, когато Ackman намекне за потенциална цел. 

Сега SEC изглежда готов да се справи с това, което смята за неправилно използване на SPAC от страна на SPAC, за да стимулира търсенето на акции с конкретни регулации, насочени към SPACs като клас инвестиционен инструмент. Генслер призова служителите на SEC да разработят по-изчерпателен режим на оповестяване за SPAC, когато обявят целевото си придобиване. Въз основа на коментарите на Gensler, разпоредбите или насоките на SEC вероятно ще изискват SPAC да направи допълнителни оповестявания в момента, в който обявява целева компания, с надеждата, че трезвен анализ на дългосрочната жизнеспособност на целевото придобиване ще заглуши хвалбите на спонсорите на SPAC, като по този начин позволява на инвеститорите да вземат решение за инвестиране, без да бъдат повлияни от маркетинговата реклама на SPAC. На практика по-взискателният режим на оповестяване би означавал, че SPAC ще бъдат принудени да извършват по-задълбочена надлежна проверка на потенциалните цели за придобиване и да съставят по-пълно оповестяване по-рано в процеса.

Закрепете люковете — SPAC могат да загубят безопасно пристанище на PSLRA

Важно допълнение към собственото правоприлагане на SEC е използването на частни ищци за борба с измамите с ценни книжа чрез съдебни дела срещу спонсори на SPAC. Въпреки че няколко частни ищци са завели дело срещу SPAC за предполагаеми подвеждащи изявления относно целева компания или за неправилно действие като инвестиционна компания, барът на ищците е по-тих, отколкото може да се очаква досега, предвид експлозията на SPAC през 2021 г. 

Една от причините, поради които SPAC може до голяма степен да избягват групови искове за ценни книжа, е, че понастоящем попадат в разпоредбата за безопасно пристанище на Закона за реформа на съдебните спорове за частни ценни книжа („PSLRA“). Съгласно разпоредбата за безопасно пристанище на PSLRA, посочена в 15 USC § 77z–2, емитентите в определени заявки са имунизирани от отговорност в граждански съдебни спорове за прогнозни изявления относно перспективите на компанията, стига прогнозите да са направени добросъвестно и да са придружени чрез предупреждение, че прогнозите са несигурни. Важно е, че PSLRA изключва от изявленията за безопасно пристанище, направени във връзка с IPO или тези, направени от „компании за бланков чек“. SPAC обаче традиционно не се счита за изключени и по този начин прогнозните изявления на спонсорите на SPAC са защитени от безопасното пристанище. 

SEC подкрепи затварянето на тази очевидна вратичка. През април 2021 г., тогавашният временно изпълняващ длъжността директор на отдела за корпоративни финанси на SEC, Джон Коутс, твърди, че сливането на SPAC с Target е подобно на IPO и че SPAC не трябва да бъдат имунизирани от частни съдебни спорове, предполагащи съществени неточности, като намират покритие под Предоставяне на безопасно пристанище на PSLRA. 

Изявлението на Коутс включва стандартния език, че неговото тълкуване на PSLRA не е обвързващо изявление на SEC, а само негово лично мнение. Председателят Генслер изглежда споделя оценката на Коутс и може да е готов да я направи официално становище на Комисията. В своите забележки от декември 2021 г., Генслер предупреди, че „може да има някои, които се опитват да използват SPACs като начин за арбитраж на режими на отговорност“. Спонсорите, счетоводителите и съветниците зад придобиването от SPAC на целева компания, предложи Генслер, трябва да бъдат обект на гражданска отговорност за неадекватна надлежна проверка или съществени неточности, точно както застрахователите на традиционното IPO. Генслер поиска препоръки от служителите на SEC за това как Комисията може „по-добре да съгласува стимулите между портиерите и инвеститорите и как [тя] може да се справи със статута на задълженията за отговорност на портиерите“. В крайна сметка Комисията вероятно ще се нуждае от помощта на Конгреса, за да промени PSLRA, за да изключи SPACs от своите разпоредби за безопасно пристанище, а комисията по финансови услуги на Камарата на представителите пусна проект на законодателство, което ще направи точно това. Независимо от това, ако SEC заеме официална позиция, че спонсорите на SPAC трябва да бъдат изправени пред по-голяма отговорност за бъдещите си изявления по отношение на целевите компании, това би осигурило мощен импулс за морска промяна в съдебните спорове за частни ценни книжа, което със сигурност ще доведе до повече съдебни спорове срещу вътрешни лица на SPAC. 

Пролетна SPAC изненада

Тъй като SEC е насочена към 22 април 2022 г. като дата, до която се надява да издаде предложено правило или насоки относно SPAC, инвестиращата публика няма да трябва да чака дълго, преди да разбере какво точно е планирала SEC. Ако човек прочете листата за чай от последните забележки на председателя Генслер, обаче, пролетта на 2022 г. вероятно ще види Комисията да наложи допълнителни изисквания за оповестяване на SPAC по отношение на тяхната структура и потенциални конфликти на интереси, да ограничи раздутите маркетингови стратегии и да настоява за допълнителни възможности за частните страни да съдете вътрешни лица на SPAC за техните прогнозни изявления. Остава да разберем дали промяната в позицията на Комисията към SPACs поставя вдлъбнатина в тяхната популярност на Уолстрийт. Ако — за да цитирам Аристотел за последен път — „Ние сме това, което правим многократно“, постоянният фокус на SEC върху SPAC, кулминиращ в последните коментари на председателя Генслер, показва, че Комисията възнамерява да упражни значително влияние върху пазара на SPAC през следващите месеци.

Антъни Сампсън, сътрудник във фирмата, съдейства за подготовката на този блог.

За да прочетете повече от Робърт Дж. Анело, моля, посетете www.maglaw.com.