Д-Р Хортън: Изграждане на мащаб и печалби

Направих DR Horton Inc. (DHI) дълга идея през април 2020 г., като част от моята теза „See Through the Dip“. Оттогава акциите са нараснали със 101% в сравнение с 55% печалба за S&P 500. Въпреки голямото си превъзходство, акциите могат да струват $181+/акция – още 100%+ нагоре.

DR Horton е зареден с нагоре

• DR Horton е най-големият строител на жилища (по общо затваряне) в САЩ от 2002 г.
• Търсенето на жилища ще се запази в краткосрочен план, тъй като предлагането на жилища в страната остава под историческото си средно ниво.
• Желанието на правителството да се намеси в жилищното финансиране намалява риска от повишаване на лихвените проценти.
• Въпреки нарастващите разходи за труд и материали в индустрията за строителство на жилища, DR Horton реализира по-голям мащаб, което помага да се защитят маржовете му.
• Акциите имат 118% повишение с умерен ръст на печалбата.

Фигура 1: Дълго представяне на идеята: От датата на публикуване до 2 г.

Какво работи

Силни фискални резултати за 1Q22: DR Horton продължава да нараства приходите и печалбите, тъй като силното търсене на жилища осигурява значителен попътен вятър. Фискалните приходи на компанията за 1 Q22 (FYE е 9/30) приходите нараснаха с 19% на годишна база (на годишна база), до голяма степен поради средната цена на затваряне на продадените жилища, нараснала с 19% за същото време. Основните печалби нараснаха с 47% на годишна база от $796 милиона през фискалното 1Q21 до $1.2 милиарда през фискалното 1Q22.

Подобряване на рентабилността: В дългосрочен план, маржът на нетната оперативна печалба след данъци (NOPAT) на компанията се е повишил от 7% през фискалната 2016 г. до 16% през периода от последните дванадесет месеца (TTM), докато инвестираният капитал се е увеличил от 1.0 на 1.4. Нарастващите маржове на NOPAT и инвестициите на капитала водят до възвръщаемостта на инвестирания капитал (ROIC) на DR Horton от 7% през фискалната 2016 г. до 22% TTM.

Мащабът стимулира ефективността: Нетните поръчки за продажби на DR Horton през фискалното 1Q20 са 13,126 1. През фискалното 22Q64 нетните поръчки за продажби нараснаха с 21,522% до 10.4 1. Разширяващите се операции водят до икономии от мащаба, както се вижда от продажбите на TTM, общите и административните разходи като процент от приходите от TTM, падащи от 20% през фискалното 9.1Q1 на 22% през фискалното XNUMXQXNUMX.

Фигура 2: TTM Продажби, общи и административни разходи/приходи: 1Q20 – 1Q22

Позициониран за дългосрочен растеж: Средният брой на стартиране на еднофамилни жилища нарасна от 1.2 милиона през 2017 г. до близо 1.6 милиона през 2021 г. Националната асоциация на строителите на жилища очаква пускането на жилища през 2022 и 2023 г. да нарасне над нивата от 2021 г. Със средна цена на затваряне от $361,800 през фискалното 1Q22, компанията е насочена предимно към купувачи от начално ниво, сегмент от пазара, където остава значително изоставане в търсенето.

Компанията планира да посрещне силното търсене на жилища, като увеличи инвентара си до 54,800 1 жилища през фискалното 22Q30, което е с XNUMX% повече спрямо предходната година.

Гледайки напред, DR Horton е позиционирана да расте печалбите си, тъй като очаква да затвори около 91,000 2022 жилища през фискалната 11 г., което е увеличение от 2021% спрямо фискалната XNUMX г.

Какво не работи

Забавяне на растежа: Ръстът на нетните поръчки за продажби на компанията от 5% на годишна база през фискалното 1Q22 е много по-малък от ръста от 56% на годишна база през фискалното 1Q21. Никой не очакваше компанията да съответства на темповете на растеж, постигнати по времето, когато търсенето нарасна, но прекъсванията на веригата за доставки също забавиха нетните поръчки за продажби. Въпреки това, въпреки забавянето през фискалната 2021 г., компанията насочва към „двуцифрен ръст на обема през фискалната 2022 г.“.

Нарастващи разходи за материали и труд: Докато разходите за продажби на квадратен фут на компанията се повишиха с 2.9% спрямо тримесечието (QoQ) през фискалното 1Q22, приходите й нараснаха с 3.4% QoQ. Въпреки че разходите за материали и труд се покачват, компанията успешно ги предаде на клиентите, тенденция, която очаквам да продължи предвид силата на сегашния жилищен пазар.

Въпреки че проблемите с труда и веригата на доставки са се отразили негативно върху операциите на компанията, DR Horton може да използва своя водещ мащаб в индустрията, за да управлява по-добре тези проблеми в цялата индустрия. В резултат на това очаквам компанията да вземе още по-голям пазарен дял от строители с по-малък мащаб и оперативна ефективност.

Нарастващи лихвени проценти: Не е тайна, че по-високите цени правят жилищата по-малко достъпни за клиентите. Въпреки това, голямата позиция на DR Horton в по-достъпния, начален сегмент на жилищния пазар означава, че той може да се възползва от това, че потребителите преминават надолу от пазара, за да намерят достъпна цена.

Въпреки неотдавнашното покачване на лихвените проценти, лихвите все още са исторически ниски, а търсенето на нови жилища все още е силно исторически. Въпреки това, ако нарастващите лихвени проценти започнат да правят жилищата недостъпни за твърде много хора, правителствената намеса вероятно ще разшири настоящите програми за помощ или дори ще въведе ново законодателство, за да насърчи по-достъпни жилища. Като строител от начално ниво, DHI определено ще се възползва от всяка правителствена намеса в подкрепа на собствеността върху дома и следователно изграждането на жилища.

DR Horton е на цена за постоянен спад на печалбата от 60%.

Съотношението цена/икономическа балансова стойност (PEBV) на DR Horton от 0.4 означава, че цената на акциите е така, че печалбата да падне за постоянно с 60% от нивата на TTM. По-долу използвам моя модел за обратен дисконтиран паричен поток (DCF), за да анализирам очакванията за бъдещ растеж на паричните потоци, изпечени в няколко сценария за цените на акциите за DR Horton.

В първия сценарий предполагам, че на DR Horton:

• Маржът на NOPAT пада до 8% (средно за 20 години срещу 16% TTM) от фискалната 2022 – 2031 г., и
• приходите падат с 2% (спрямо консенсусния CAGR от +17% за фискалната 2022 – 2023 г.), натрупани годишно от фискалната 2022 – 2031 г.

При този сценарий NOPAT на DR Horton пада с 8% годишно, усложнено през следващото десетилетие, а акциите днес струват $83/акция – равно на текущата цена. За справка, DR Horton нарасна NOPAT с 36% на годишна база през последните 10 години.

Акциите на DR Horton могат да достигнат $181 или повече

Ако предполагам, че на DR Horton:

• Маржът на NOPAT пада до 11% (средно за пет години) от фискалната 2022 – 2031 г.,
• приходите растат със 17% CAGR от фискалната 2022 – 2023 г. (равно на консенсус), и
• приходите нарастват с 1% на годишна база от фискалната 2024 – 2031 г., след това

акциите са на стойност $181/акция днес – 113% над текущата цена. В този сценарий NOPAT на DR Horton през фискалната 2031 г. все още е с 1% под нивата на TTM. Ако DR Horton увеличи NOPAT в по-голяма степен в съответствие с историческите темпове на растеж, акциите ще имат още по-голямо увеличение.

Фигура 3: Исторически и подразбиращ се NOPAT на DR Horton: DCF сценарии за оценка

Разкриване: Дейвид Трейнър притежава DHI. Дейвид Трейнър, Кайл Гъске II и Мат Шулър не получават компенсация, за да пишат за конкретна акция, сектор, стил или тема.