Избледнявайте слуховете за Peloton, преди пазарът да продаде новините

Придобиването на Peloton (PTON) навсякъде, близко до текущата му оценка, би било лошо използване на капитала. Фискалните печалби на Peloton за второто тримесечие на 2-то тримесечие, промените в изпълнителната власт и намалените насоки за приходите през цялата година подчертават моята теза, че акциите са силно надценени и могат да паднат до $22/акция.

Цената на акциите на Peloton наскоро се повиши след новини за потенциално придобиване от такива като Amazon (AMZN) или Nike (NKE). Съмнявам се обаче, че Peloton ще бъде придобит, защото има твърде много конкуренти, които предлагат продукт, подобен на Peloton, и няма нищо специално в технологията на Peloton, което го прави привлекателна цел за придобиване. Слуховете за придобиване често временно увеличават запасите, за да предоставят възможност на професионалистите да го разтоварят.

Amazon, Nike или дори Apple (AAPL) вероятно не искат да придобият оборудването и производствените главоболия, които идват с бизнеса на Peloton, а добавената стойност от придобиването на абонати вероятно е ниска, като се има предвид високата вероятност абонатите/потребителите на Peloton също вече са клиенти на Amazon, Nike и Apple.

За да стане Peloton привлекателна цел за придобиване, акциите му ще трябва да се търгуват под $8/акция, което е с повече от 50% по-ниско от настоящите нива. Вярвам, че инвеститорите, които все още притежават акции на Peloton, трябва да излязат сега, преди акциите да паднат още по-ниско.

Аз оставам мечи на Peloton

Първоначално добавих Peloton към моя Focus List Stocks: Short Model Portfolio през октомври 2020 г. и той превъзхожда S&P 500 като къс със 103% през 2021 г. Дори след като спадна със 76% през 2021 г., оценката на Peloton остава отделена от реалността на фирмата основи и може да падне много повече.

Недостатъкът на COVID Bump е тук

След като блокиранията, предизвикани от COVID-19, накараха потребителите да използват оборудване за домашна тренировка, приходите на Peloton през годината (на годишна база) винаги щеше да бъде трудно да се надминат. Както се очакваше, когато икономиките се отвориха отново, интересът към оборудването за упражнения у дома спадна и „историята на растежа“ на Peloton се разби през 2021 г., тъй като растежът на приходите на годишна база продължи низходяща тенденция.

Peloton наскоро намали пълните си насоки за приходите за 2022 г. до диапазон от 3.7 до 3.8 милиарда долара, което е по-ниско от предишната оценка от 4.4 до 4.8 милиарда долара. По средата такива насоки биха представлявали 7% спад на приходите спрямо предходната година. Фирмата също така намали своите насоки за 2022 г. за абонати до 3 милиона, което е по-малко от предишните оценки от 3.35 на 3.45 милиона.

Такъв спад в бизнеса не трябва да изненадва инвеститорите. Предупредих инвеститорите през декември 2021 г., че Peloton остава значително надценен и много анализатори издадоха относно (за бикове) бележки относно бъдещите резултати на Peloton. Гугенхайм и Реймънд Джеймс отбелязаха, че абонаментите вероятно ще бъдат по-ниски от очакваното поради отслабването на търсенето. JMP Securities подчерта, че посещенията на уебсайтове и прегледите на страници са намаляли на годишна база през декември.

Конкурентното налягане води до 78%+ недостатък

Очертавам многобройните насрещни ветрове, пред които е изправен Пелотон в моя доклад тук. Най-голямото предизвикателство за всеки случай с бикове на Peloton е нарастващата конкуренция от страна на утвърдени фирми и стартиращи фирми в индустрията на оборудването за домашни упражнения, заедно с продължаващата липса на рентабилност на Peloton.

Например, Apple разшири своята абонаментна услуга за фитнес, която вече се интегрира със съществуващия пакет от продукти. Amazon наскоро обяви Halo Fitness, услуга за домашни видео тренировки, която се интегрира с фитнес тракерите на Amazon Halo.

Tonal, който счита Amazon за ранен инвеститор, предлага монтирано на стена устройство за силова тренировка, а Lululemon предлага Mirror. Марки като ProForm и NordicTrack предлагат велосипеди, бягащи пътеки и много други от години и увеличават усилията си в предложенията за абонаментни тренировки. В отговор, Peloton обяви най-новия си продукт, „Guide“, камера, която се свързва с телевизор, докато проследява движенията на потребителя, за да подпомогне силовите тренировки. Анализаторът на Truist Юсеф Скуали нарече предложението „неудовлетворително“ в сравнение с конкуренцията.

Борбите на Peloton също идват, тъй като състезателите на традиционните фитнес зали виждат подновено търсене.

Освен това, от публично търгуваните си колеги, които включват Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon и Planet Fitness (PLNT), Peloton е единственият с отрицателни маржове на нетна оперативна печалба след данъци (NOPAT). Инвестираните капиталови обороти на фирмата са по-високи от повечето от нейните конкуренти, но не са достатъчни за постигане на положителна възвръщаемост на инвестирания капитал (ROIC). С ROIC от -21% над TTM, Peloton е и единствената компания, изброена по-горе, която генерира отрицателна ROIC. Вижте Фигура 1.

Фигура 1: Доходността на Peloton спрямо конкуренцията: TTM

Обратна DCF математика: Peloton е на цена до тройни продажби, въпреки отслабващото търсене

Използвам моя модел на обратния дисконтиран паричен поток (DCF), за да измеря количествено очакванията за бъдещ ръст на печалбата, заложен в цената на акциите на Peloton. За да оправдае ~$37/акция, Peloton трябва да стане по-печеливш от всеки път в своята история. Не виждам причина да очаквам подобрение в рентабилността и гледам на очакванията за $37/акция като нереалистично оптимистични за перспективите на компанията.

По-конкретно, за да оправдае цена от ~$37/акция, Peloton трябва:

• подобри своя марж NOPAT до 5% (3x най-добрият марж на Peloton досега, в сравнение с -8% TTM) и
• нарастване на приходите със 17% CAGR през фискалната 2028 г. (повече от 2 пъти прогнозиран ръст на индустрията за оборудване за домашно фитнес през следващите седем години).

При този сценарий Peloton ще генерира приходи от 12.4 милиарда долара през фискалната 2028 г., което е над 3 пъти от приходите от TTM и 7 пъти от приходите му преди пандемията през фискалната 2020 г. При 12.4 милиарда долара приходите на Peloton биха означавали 18% дял от общия му адресируем пазар (TAM) през календара 2027 г., което считам за комбинираните пазари на онлайн/виртуално фитнес и фитнес оборудване у дома. За справка, делът на Peloton в неговия TAM през календарната 2020 г. е само 12%. От конкурентите с публично достъпни данни за продажбите, iFit Health, собственик на NordicTrack и ProForm, Beachbody (BODY) и Nautilus държаха съответно 9%, 6% и 4% от TAM през 2020 г.

Мисля, че е твърде оптимистично да се предположи, че Peloton значително ще увеличи пазарния си дял предвид текущата конкурентна среда и невъзможността да продава съществуващ продукт, като същевременно ще постигне маржове три пъти по-високи от най-високия марж на компанията досега. Неотдавнашните намаления на цените на продуктите му показват, че високите цени са неустойчиви и биха могли да притиснат маржовете още повече през следващите години. В по-реалистичен сценарий, описан подробно по-долу, акциите имат голям риск от спад.

PTON има 51%+ недостатък, ако консенсусът е правилен: Дори да предполагам, че на Пелотон

• Маржът на NOPAT се подобрява до 4.2% (повече от 2 пъти най-добрия си марж и равен на средния марж на Nautilus за 10 години NOPAT преди COVID-19),
• приходите падат -7% през фискалната 2022 г. (средната точка на ръководството),
• приходите нарастват с консенсусни темпове през 2023 и 2024 г., и
• приходите нарастват с 14% годишно през фискалната 2025-2028 г. (почти 2 пъти CAGR в индустрията за оборудване за домашно фитнес през календара 2027 г.), след това

акциите струват $18/акция днес – 51% спад спрямо текущата цена. Този сценарий все още предполага, че приходите на Peloton нарастват до 8.8 милиарда долара през фискалната 2028 г., 12% дял от общия му адресируем пазар, равен на неговия дял от TAM през календарната 2020 г.

PTON има 78% недостатък, дори ако рентабилността надмине високите стойности на COVID: Ако предполагам, че на Пелотон

• NOPAT маржът се подобрява до 3.4% (1.5x най-висок марж в историята на компанията) и
• тогава приходите нарастват с 11% годишно до фискалната 2028 г

акциите струват само $8/акция днес – 78% недостатък спрямо текущата цена.

Ако Peloton не успее да постигне ръст на приходите или подобряване на маржа, който предполагам за този сценарий, рискът от спад в акциите ще бъде дори по-висок.

Фигура 2 сравнява историческия NOPAT на Peloton с NOPAT, загатнат от всеки от горните DCF сценарии.

Фигура 2: Исторически срещу подразбиращ се NOPAT на Peloton

Датите представляват фискалната година на Peloton, която продължава до юни всяка година

Горните сценарии предполагат, че промяната на инвестирания капитал на Peloton се равнява на 10% от приходите за всяка година от моя DCF модел. За справка, годишната промяна на инвестирания капитал на Peloton е средно 24% от приходите от фискалната 2019 до фискалната 2021 г. и се равнява на 52% от приходите спрямо TTM.

Всеки сценарий по-горе също така отчита неотдавнашното предлагане на акции и последващите получени пари. Консервативно третирам тези пари като излишни парични средства в баланса, за да създам най-добри сценарии. Въпреки това, ако изгарянето на парите на Peloton продължи при текущите темпове, компанията вероятно ще се нуждае от този капитал много по-рано, а рискът от спад в акциите е дори по-висок.

Разкриване: Дейвид Треньор, Кайл Гуске II и Мат Шулер не получават обезщетение да пишат за някакви конкретни акции, сектор, стил или тема.