Боаз Вайнщайн от Saba, Крис Сидиал от Ambrus обсъждат своите необичайни стратегии за риск от опашката

Традиционно инвеститорите бяха съветвани да поставят 60% от портфолиото си в акции и 40% в облигации, но нещата се промениха драматично от онези дни. В скорошно интервю Боаз Вайнщайн, основател и главен инвестиционен директор на Саба Капитал, фонд от 4.6 милиарда долара, отбеляза, че 40% са се считали за защита срещу риск, тъй като държавните облигации трябваше да се повишат, когато акциите паднаха.

Въпреки това, странната пазарна среда, в която се намираме в момента, доведе до падане на акции и облигации, оставяйки инвеститорите без къде да се скрият. В резултат на това Уайнщайн съветва инвеститорите да вземат част от тези 40% от портфейла и да ги инвестират в рискови фондове.

Странни времена причиняват смъртта на традиционните живи плетове

Събитията „черен лебед“ или „опашка“ са тези, които никога не са могли да бъдат предвидени и имат катастрофално въздействие върху икономиката и пазарите. Исторически събитията с черен лебед са били рядкост, но напоследък броят на събитията с черен лебед нарасна драстично, като през последните няколко години се появиха множество такива събития. По този начин не би трябвало да е изненада, че рисковите фондове на опашката са нараснали по популярност.

Някои скорошни примери за странични събития включват пандемията от COVID-19 и Нахлуването на Русия в Украйна. Други примери от историята включват терористичните атаки от 9 септември, Голямата финансова криза през 11 г., дотком балона през 2008 г. и колапса през 2001 г. на Long-Term Capital Management, хедж фонд, управляван от някои носители на Нобелова награда, който беше изключително успешен до внезапния му срив.

Тъй като портфейлът 60/40 по същество е мъртъв и процентът на случаите на черни лебеди се увеличава, необходимостта от алтернативна защита срещу риск може да е по-голяма от всякога. Повечето рискови хедж фондове използват подобни стратегии, но Boaz Weinstein и Kris Sidial от новодошлия Ambrus Group казват, че техните стратегии се различават от нормата.

Време за страх

Въпреки че инвеститорите имат много неща, за които да се тревожат сега, като рязко нарастващата инфлация, Уайнщайн посочи, че събитията от опашката, които са ударили пазарите, са били „гръм от ясно небе“ или неща, които никой не е очаквал да предстоят. Въпреки събитията с черния лебед обаче, той добави, че в момента има голям страх на пазара.

„Не си спомням друг път, когато пазарът е бил по-близо до върховете си от медианата, въпреки че имаше толкова много страх“, смята Боаз. „Акциите се понижиха тази година, но имаше огромен бичи пазар от 2020 г. и преди това, от 2009 г. И все пак чувате Джейми Даймън да казва „Подгответе се за ураган“, а всеки изпълнителен директор на банка говори за намаляване на риска, което показва, че защитата на опашката е много актуална днес, но как да се внедрят ефективни живи плетове не е добре разбрано.“

Той също така насочи вниманието към настоящия „провал на технологичните акции“, при който технологичните акции се понижиха с над 20% до момента, измерено от Nasdaq Composite.

Поради всички тези проблеми, завладяващи пазара в момента, Уайнщайн видя силно търсене на рискови фондове през тази година.

Общи стратегии за риск от опашка

Често срещаните стратегии за риск от опашка включват закупуване на путове на S&P 500, които са далеч от парите. Други може да включват закупуване на разговори на VIX, които са далеч от парите. Sidial обясни, че има различни начини за прилагане на тези видове стратегии за опашния риск, въпреки че не всички мениджъри, които твърдят, че са опашни рискови мениджъри, всъщност са такива.

„Чувал съм дори някои да казват, че те са фонд за опашка на риска и късат фючърси“, каза той в скорошно интервю. „Това не е истински фонд за риск от опашка, така че има различни начини за прилагане на различни изпъкнали структури… „Важното е как те могат да добавят некорелирана алфа, за да минимизират изтичането на портфейла, като същевременно поддържат тази изпъкналост, която може да изплати много по време на срив .”

Крис не вижда реална добавена стойност във фондовете за опашен риск, които просто купуват путове извън изпълнението. Дори в случай на изключително изпълнение с ефективно евтини путове, той все още би очаквал фондът да изтече от 20% до 30% годишно в типична пазарна среда.

„Има тънка граница между добавянето на стойност или опасността за клиента, защото ако фондът се обезцени твърде много, те губят твърде много от своя опашен риск“, обяснява Сидиал. „Ние не отделяме толкова голяма сума и все пак сме в състояние да ви дадем такъв вид изплащане, когато се случат тези сривове.“

Измерване на кървенето на рисков фонд

Той добави, че преценката на рисковия фонд включва разглеждане на очакваното годишно изтичане по време на нормална пазарна среда и разделянето му на очакваната възвръщаемост при срив. Sidial категоризира срив като спад на S&P 500 с 20% за месец или VIX над 70. Той обаче подчерта, че инвеститорите трябва да разберат това съотношение.

Според Sidial фонд за опашка, който генерира само 10% при срив, но не изтича по време на типична пазарна среда, не е ефективен, защото няма да осигури достатъчно покритие при опашка. От друга страна, фонд, който възвръща 500% при срив, но обезкървява 70% годишно при нормална среда, също не е добър.

Sidial добавя, че ключът е намирането на опашен рисков фонд, който генерира достатъчно голяма възвръщаемост, за да компенсира срива в останалата част от портфолиото, без да кърви значително по време на типични пазарни среди. Ето защо той вярва, че управлението на успешен фонд за опашен риск е нещо повече от купуване на путове на S&P 500 или колове на VIX.

Справяне с нестабилността

Подобно на Sidial, Weinstein отбелязва, че повечето мениджъри на опашки правят много подобни неща, въпреки че подчерта, че това не е унизително изявление срещу други мениджъри на фондове. В допълнение към стратегиите, които Крис обсъди, много мениджъри използват деривати на подразбираща се променливост или реализирана променливост или други професионални продукти, много от които могат да бъдат скъпи.

В текущата фаза на бичия пазар нестабилността е повишена, така че струва много повече да се закупи защита срещу спад, отколкото преди пандемията. Един отличен начин да разберете това е да погледнете VIX. Между 2014 г. и 2019 г. VIX от 10 до 12 не беше необичайно.

Въпреки това, VIX започна тази година на 23, което доведе до много по-висока цена за защита от спад. Въпреки че волатилността стана скъпа, Уайнстийн не купува тези скъпи опции и възвръщаемостта на неговия фонд показва, че това, което прави, работи.

Източници, запознати с Saba's Tail Fund, казват, че той е проектиран да работи по време на периоди на пазарен стрес и разместване. Те добавят, че той е по-добър от CBOE Eurekahedge Tail Risk Hedge Fund Index със 76% от създаването си. Източниците добавиха, че тази година Saba's Tail Fund вече е нараснал с повече от 24% - възвращаемост повече от индекса Eurekahedge.

Съобщава се, че през 2020 г. Saba Capital е постигнала възвръщаемост от 73% за своя водещ фонд и 63% за своя опашен фонд. Тези числа за цялата година включват не само рязкото усвояване през февруари и март, но и бушуващия възход на пазара през останалата част от годината.

Как Боаз Уайнщайн покрива риска от опашка

Уайнщайн изтъква репутацията на Saba Capital, че предлага креативни идеи, добавяйки, че те гледат към кредитни спредове, вместо към капиталови деривати, стратегия, която според него е работила „супер добре“. Weinstein излезе с идеята си, когато изучаваше процъфтяващия SPAC пазар преди повече от година.

„SPAC се търгуваха с премия спрямо нетната си стойност на активите до първото тримесечие на 1 г., тъй като хората по това време бяха прекалено развълнувани от иновационните технологии“, каза той. „Но когато SPAC започнаха да се търгуват значително под нетната стойност на активите до третото тримесечие на 2021 г., доходността от тях стана много висока и за нас те се превърнаха от капиталова инвестиция в сигурна инвестиция, подобна на облигации.“

Разбиване на неговата SPAC стратегия

Weinstein обяснява, че закупуването на акции на SPAC за $9.70 всяка, когато получите $10 обратно година по-късно, има допълнителна вградена доходност от 3%. Той добави, че доходността от 3.5% е в допълнение към доходността от съкровищните бонове, която днес е по-висока, защото Федералният резерв повишава лихвените проценти.

Специалните компании за придобиване са компании с празни чекове, създадени и публични с единствената цел да се слеят с оперативна компания. Когато инвеститорите купуват акции в IPO на SPAC, тези акции трябва да се държат в тръст и да се инвестират в държавни ценни книжа, докато ръководството търси атрактивна цел за придобиване.

По този начин инвестирането в IPO на SPAC е като задната врата към закупуването на съкровищни ​​ценни книжа, особено когато тези акции на SPAC се търгуват с отстъпка от стандартните $10 за акция, което е типично за оценките на SPAC. След това, когато 3.5% доходност се добави към нарастващата доходност на държавните облигации, Уайнщайн вижда възможности.

При това осъзнаване той погледна къде другаде може да намери подобна доходност и се натъкна на боклуци с рейтинг B, които със сигурност са много по-рискови от SPAC. Някои инвеститори намират SPAC за по-вълнуващи поради широкия набор от потенциални цели за придобиване, вариращи от Lucid Group, която произвежда електрически превозни средства от висок клас, до социалната мрежа Truth Social на бившия президент Доналд Тръмп.

Кредит за късо за защита на опашката

Освен това, ако акцията на SPAC се повиши над $10, това предлага допълнителна печалба за притежателите, което Боаз описва като „безплатна опция за капитал“.

„Използването на SPAC за компенсиране на разходите за суапове за кредитно неизпълнение беше начин да погледнем инвеститора в очите и да му кажем, че могат да имат защита на опашката, без да се налага да плащат за това,“ каза той. „Скъсяването на кредита чрез деривати е много ликвидно, защото всички най-големи банки и хедж фондове са активни потребители. Всъщност обемите на дериватите, отнасящи се до топ 100 нежелани облигации, са по-големи от обемите на всички нежелани облигации взети заедно.“

Weinstein често съкращава кредитните имена, които харесва, и след това плаща за тези позиции, използвайки SPAC с рейтинг AAA или високо оценени корпорации като Verizon, IBMIBM
и WalmartWMT
. Той отбеляза, че SPAC изобщо не са спаднали тази година и парите, които неговият опашен фонд получи от доходността, бяха използвани за закупуване на кредитна защита, изпълнявайки целта на Уайнщайн за защита на опашката.

През 2021 г. той притежаваше SPAC на стойност по-малко от 100 милиона долара, но до края на юни 2022 г. той притежаваше SPAC на стойност 6.7 милиарда долара, превръщайки се в най-големия собственик на SPAC в света. Уайнщайн заявява, че притежаването на SPAC като начин за плащане за отрицателното пренасяне, свързано с закупуването на защита на портфейла, е нов поглед върху защитата на опашката на финансирането.

Стратегията за опашния риск на Крис Сидиал

Sidial също рекламира своя риск от опашката стратегия като уникална сред мениджърите на опашни фондове и, подобно на Уайнстийн, той също разработи своята стратегия по време на странния пазар от ерата на пандемията. Амбрус Груп е нов фонд, основан през 2020 г.

Той получава идеята за своята стратегия за опашния фонд, докато работи в бюрото за екзотика в САЩ в BMO. По време на рязкото разпродажба през март 2020 г. бюрото за екзотика в САЩ се справи доста добре, така че Крис започна да търси как може да използва такива стратегии за борба с риска от опашката. Екзотиката включва търговски кошници от капиталови деривати, които се комбинират в различни структури. Той обясни, че стратегията му се различава от това, което правят повечето други мениджъри на опашни фондове.

„Често виждате някои други опашни рискове да финансират къси вдлъбнати структури, за да финансират изпъкналите структури“, обяснява Сидиал. „Виждате хора, които продават волатилността на Министерството на финансите и купуват волатилността на S&P 500. Ние не вярваме в този манталитет: скъсете нещо изпъкнало, за да финансирате нещо вдлъбнато. При реално рисково събитие с опашка вие не знаете какво може да се случи, така че това, което правите, е да компрометирате мандата на това, което се опитвате да направите. Виждахме това често през март 2020 г. Много фондове, които се рекламираха като опашен фонд, в крайна сметка загубиха много пари.“

Например, той предположи, че инвеститор може да иска да има дълга позиция по държавните облигации, за да финансира опашката, но след това държавните облигации започват да се понижават. Sidial отбелязва, че инвеститорът би загубил повече пари, отколкото би могъл да направи на тази опашка.

„Така че ние всъщност не правим такива сделки“, поясни той. „Ние се съсредоточаваме върху това, в което смятаме, че сме добри… Правим много търговия с поток от поръчки в рамките на деня, за да компенсираме кървенето от дългите опашки. Други фондове имат къса волатилност или дълга волатилност, но ние просто предприемаме по-активен поток от поръчки в рамките на деня, за да печелим пари чрез този процес, за да финансираме опашките.“

Колко голяма трябва да бъде рисковата позиция на опашката?

На въпрос колко голяма трябва да бъде рисковата позиция на опашката, Уайнщайн заявява, че зависи от инвеститора и неговата стратегия. Въпреки това, Крис препоръчва размер на риска на опашката да не е по-голям от 3% до 5% от общия портфейл.

Неговата стратегия за опашка включва стремеж към плоски до малко под възвръщаемост по време на типични пазарни среди и значителна възвръщаемост при срив на пазара. Sidial обяснява, че загубата на 5% от 5% от портфолио води до по-малко от процент загуба за цялото портфолио.

Въпреки това, когато се случи срив, същите тези 5% разпределение имат потенциала да генерират повече от 300% възвръщаемост, което се равнява на 15% въздействие върху цялото портфолио, когато пазарът се срине.

„Когато пазарът се срива, може да е красиво“, заявява Сидиал. „С това хеджиране говорим за инвеститор, който преминава от спад от 20%, когато целият свят се срива, до спад от 5% за цялостния си портфейл поради защитата им от опашка от риск, така че можете да разберете защо тези неща са толкова привлекателни. ”

Мишел Джоунс допринесе за този доклад.