Невъзможният избор на Фед: премахване на работни места или приемане на по-висока инфлация

Размер на текста

За автора: Соня Мескин е ръководител на US Macro в BNY Mellon Investment Management в офиса в Ню Йорк. Преди това е заемала роли в Международния валутен фонд, Standard Chartered Bank и Федералната резервна банка на Ню Йорк.

Федералният резерв скоро може да се окаже в състояние на кръстопът. Двете части на неговия мандат, пълната заетост и ценовата стабилност, вероятно ще влязат в конфликт. Тогава Фед ще има две възможности: да премахне значителен брой работни места, за да намали устойчиво инфлацията, или да приеме по-висока инфлационна цел отколкото официално се ангажира през януари 2012 г. И двата варианта биха представлявали значителни политически и институционални предизвикателства за Фед и биха могли също да поставят под въпрос доверието в него.      

Беше ли това разклонение на пътя неизбежно? Не, но несигурността на пандемията вероятно е направила трудно да се предвиди. Въпреки че икономистите могат да се съгласят, че пандемията разстрои много икономически отношения от последното десетилетие, много по-трудно е да се намери консенсус дали тези промени са временни или постоянни. 

Тези, които вярват, че съвкупните дисбаланси между търсене и предлагане, породени от Covid, са до голяма степен преходни, твърдят, че 2% основна инфлация е на хоризонта. Тази група отбелязва, че бавната тенденция на растеж на брутния вътрешен продукт (близо 1.5%), относително стабилен дял на федералния дефицит в БВП и пропорционалните дялове на капитала и труда в националния доход изглеждат подобни на нивата преди Covid. В иконометричните модели тези променливи до голяма степен подкрепят оценките на така наречения неутрален реален политически лихвен процент или лихвения процент, който поддържа потенциалното производство и цените стабилни. През по-голямата част от предходното десетилетие неутралната реална лихва на САЩ се оценяваше на между 0-1%, в съответствие с оценката на дългосрочната номинална лихва от 2-3% в Резюмето на икономическите прогнози на Комитета за отворен пазар на Федералния резерв . Докато структурната конфигурация на икономиката не се е променила, този аргумент работи; инфлацията в крайна сметка трябва да се понижи от текущите повишени нива и да се върне по-близо до своята дългосрочна неутрална позиция на номиналната лихва на захранваните фондове от приблизително 2%. Въпросът е когато, не ако. 

Други смятат, че структурните промени са в ход от известно време, независимо дали са предизвикани от Covid или са ускорени от него. Този лагер сочи признаци на променен съвкупен баланс между търсене и предлагане, който може да поддържа инфлацията висока в сравнение с нивата преди Covid. От страна на предлагането, такива промени включват ограничения на ресурсите, като например недостиг на работна сила в развитите икономики, както причинени от, така и съвпадащи с Covid, и предстоящи процеси на преход към нула нетно количество. Вярвам обаче, че промените на пазара на труда сами по себе си биха били достатъчни за постоянен възходящ инфлационен натиск.

Пазарът на труда в САЩ в момента демонстрира недостиг от близо 5 милиона души в сравнение с преди Covid, което е малко вероятно да се обърне. Припомнете си, че основна икономическа тема в САЩ през 2021 г. беше надеждата за значително увеличаване на трудовото участие след изтичане на обезщетенията, свързани с Covid. Тази надежда никога не се оправда. Вместо това, ръстът на предлагането на работна ръка в САЩ остава ограничен от свързаните с Covid смъртни случаи и пенсиониране, бейби бума, напускащ работната сила, и ниската имиграция. При постоянен недостиг на предлагане на работна ръка спрямо предходното десетилетие съществуващите работници могат да изискват по-големи увеличения на заплатите. Наистина, средните почасови доходи в САЩ нарастват с приблизително 5% годишно, над 3% по-високо от нивата, съвместими със стабилния процент на основна инфлация от 2%. Печалбите в заплатите са особено изразени в сектора на услугите, особено в отдиха и хотелиерството, но също така и в здравеопазването, образованието и по-широките професионални и бизнес услуги. Месечните печалби в средните почасови доходи (по-променлива поредица) напоследък се забавиха, но остават над тенденцията отпреди пандемията.

Ако пазарите на труда останат напрегнати и повишенията на заплатите останат високи за продължителен период от време, инфлационните очаквания може в крайна сметка да се отпуснат. Това би обезпокоило иконометристите, чиято предсказваща сила на моделите зависи изключително от стабилните инфлационни очаквания. По-важното е, че това би означавало голямо главоболие за Фед, тъй като успехът на политическите инициативи на централната банка зависи изключително от стабилна дългосрочна инфлация очаквания. Отслабването на тази стабилност може да доведе до загуба на доверие във Фед и значително да усложни провеждането на паричната политика.

За относително затворена и доминирана от услугите икономика, инфлацията в услугите обикновено е тясно свързана с натиска върху заплатите, особено когато предлагането на работна ръка е ограничено. Колкото по-дълго продължава динамиката, толкова по-голям е рискът от развитие на „спирала на заплатите и цените“; ситуация, при която по-високите цени карат работниците да се пазарят за по-високи заплати, което от своя страна позволява на компаниите да налагат по-високи цени вместо увеличаване на производството. Обикновено, след като започне спиралата между заплати и цени, единственият начин да се обърне е чрез унищожаване на търсенето или по-слаб пазар на труда. 

Фед може да предпочете да изчака през първата половина на 2023 г., вместо да продължи да повишава лихвите. Слабостта в сектора на стоките и благоприятните базови ефекти от значителните увеличения на цените през първата половина на 2022 г. водят до по-добра обща инфлационна оптика. Това би довело до повишаване на целевия лихвен процент по захранваните фондове с още 50-100 базисни пункта в началото на 2023 г., след което оставане, за да се наблюдават така наречените закъснели ефекти на паричната политика. САЩ също може да навлязат в рецесия през 2023 г., което ще доведе до загуба на работни места и следователно до известно унищожаване на търсенето. Въпреки това, една лека рецесия може да направи малко за облекчаване на структурната стегнатост на пазара на труда, нито пък окончателно да подкопае инфлацията в основните услуги. 

Ако е така, централната банка може да се изправи пред много труден избор. Един вариант би бил да се признае, че тенденцията на основната инфлация, съответстваща на пълната заетост, е структурно по-висока, отколкото през предходното десетилетие. Това ще позволи на централната банка да се откаже от ангажимента си към целта за инфлация от 2%. След това Фед може да запази работни места, като по този начин остане верен на втората половина от своя мандат. Въпреки това колебанията по отношение на нейната цел за инфлация може да подкопаят доверието в централната банка и допълнително да отслабят инфлационните очаквания. Другият вариант би бил да се проектира дълбочина спад това би премахнало достатъчно работни места, за да създаде хистерезис на работните места (постоянен недостиг на работни места) и да доведе инфлацията до петите. Това би позволило на Фед да запази ангажимента си към целта за инфлация от 2%, но може да разочарова Конгреса, Белия дом и по-широката общественост. Нито един от изборите не е привлекателен и в крайна сметка и двата биха могли да доведат до известна загуба на доверие за институцията, която работи усилено, за да се възстанови от дните на бившия председател Пол Волкър и известната му кампания срещу инфлацията.

Коментари за гости като този се пишат от автори извън редакцията на Barron's и MarketWatch. Те отразяват перспективата и мненията на авторите. Изпращайте предложения за коментари и други отзиви на [имейл защитен].